如果结构性问题没有改善，单纯逆周期政策刺激的效用递减很快。

　　最近一段时间，市场关于降准的猜测颇多。由于央行新发布的《2014第一季度中国货币政策执行报告》中写入“主动作为”一词，被一些人看作央行将要降准的暗示。有机构表示，“以往出现这一提法时，都伴随着准备金率的降低。”如此猜测，不免有本本主义之嫌，现时的“主动作为”绝非彼时的“主动作为”。

　　如果说当前我国经济面临的问题更多是结构性压力，而非单纯的周期性下行，那么，就不能简单地使用逆周期政策刺激，降低准备金率对经济增长的边际贡献率也远低于以前，甚至还会带来更多负面效应。

　　首先，当前的银根究竟如何？是否需要全面放水支持？

　　在货币供应方面，虽然3月末M2余额仅增长12.1%，但这主要是由于上年同期基数较高造成，如果保持这样的进度，全年M2增量将超过20万亿，M2增长率将大大超过13%的预期目标。

　　在信贷供给方面，今年前三个月新增人民币贷款3万亿，实际操作上严格按照监管部门的“3-3-2-2”的季度节奏进行投放，今年全年贷款新增10万亿目标基本无虞。一季度固定资产投资到位资金中，国内贷款同比增长15.3%，高于整体的增长率12.8%。这说明，当前投资增长乏力，并非因为信贷支持不力。

　　其次，全面放水的效用究竟如何？2008年金融危机时，我们出台了4万亿刺激政策，去年下半年我们又进行了4万亿的2.0版。观察政策的效用，4万亿刺激使经济的高增长维持到2010年底，但2.0版本的刺激只维持了去年下半年2个季度的经济回升。这说明，如果结构性问题没有改善，单纯逆周期政策刺激的效用递减很快。

　　再次，短期刺激性政策还带来很多不良后果。首先，投资需求和消费的失衡加剧。其次，投资拉动的增长，导致产能过剩严重。第三，政府主导的投资，造成了事实上的“国进民退”，政府收入占GDP的比例持续回升。第四，在金融领域，加剧了资产错配和资金空转矛盾。降准未必能给实体经济多少支持，却很可能鼓励金融市场和房地产。

　　目前，金融市场是“宽资金、紧存款”的局面，宽松的狭义流动性与偏紧的广义流动性并存，较低的货币市场利率无法有效向中长端融资利率传导，形成了陡峭的利率曲线。对于商业银行而言，资产端因限制贷款额度以及压制非标等导致“有钱不能花”，负债端存款流失严重导致“有钱不敢花”，使得资金淤积在货币市场。公开市场和准备金率这类传统的货币政策工具效率低下，难以压低中长端利率。

　　故此，应对经济下滑更多采取定向发力的政策，而非全面性的刺激。此前，对于三农、基建和棚户区改造的支持就是定向发力。同时，在降低社会融资成本，尤其是中小企业融资成本上，可以采取对中小企业业务差别化监管等定向政策，也可以尝试中国式的扭曲操作政策，直接干预中长期债券，央行直接购买或者央行通过定向宽松的方式由商业机构进行购买。除了定向发力，对于商业银行的信贷额度控制，也可以适度放松。

　　正如李克强总理所言，“一是要向改革要动力。二是要向调结构要动力。三是要向改善民生要动力。”如果不是用改革的办法，即简政放权、创新宏观调控方式、着力调整结构“三管齐下”，而是采取短期刺激政策，今后几年的日子也许会更难过。